Max Pain bei Optionen: Berechnung und Grenzen der Theorie

Eine Option kann am Verfall einen inneren Wert haben. Ein Call liegt im Geld, wenn der Kurs über seinem Strike liegt; ein Put, wenn er darunter liegt. Der Strike ist der vereinbarte Ausübungspreis.

Die Max-Pain-Rechnung fragt: Bei welchem angenommenen Verfallskurs wäre die Summe dieser Werte für alle offenen Calls und Puts einer ausgewählten Kette am niedrigsten? Manche Marktteilnehmer betrachten diesen Punkt, um Optionspositionen rund um den Verfall einzuordnen.

Der Name klingt dramatischer als die Rechnung. Ein kleiner innerer Gesamtwert ist nicht automatisch der größte tatsächliche Verlust aller Käufer oder der größte Gewinn aller Verkäufer. Dafür fehlen unter anderem Kaufpreise, Verkaufsprämien, Aktienbestände und weitere Absicherungen.

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Open Interest, kurz OI, zählt noch offene Kontrakte einer Optionsserie. Eine Serie umfasst einen bestimmten Basiswert, Optionstyp, Strike und Verfall. Ein offener Kontrakt hat eine Long- und eine Short-Seite; er wird nicht deshalb doppelt gezählt.

Das Handelsvolumen zählt dagegen gehandelte Kontrakte in einem Zeitraum. Ein bereits bestehender Vertrag kann den Besitzer wechseln, ohne dass Open Interest steigt. Öffnen beide Seiten neue Positionen, kann OI steigen; schließen beide bestehende Positionen, kann es sinken.

Aus hohem Call-OI lässt sich deshalb nicht einfach ableiten, dass alle Beteiligten auf steigende Kurse setzen. Auch lässt sich aus der öffentlichen Zahl allein keine Netto-Gamma-Position der Dealer ablesen. Im Artikel über Short Squeeze und Gamma Squeeze siehst du, warum diese Positionierung für Hedge-Flüsse entscheidend ist.

Die drei Strikes haben jeweils 50 offene Kontrakte insgesamt. Trotzdem sind ihre modellierten Verfallwerte unterschiedlich. Einfach den Strike mit dem höchsten Open Interest auszuwählen, ersetzt die Rechnung nicht.

Wir vergleichen zunächst die möglichen Verfallskurse 95 €, 100 € und 105 €. Der Multiplikator 100 macht aus einem inneren Wert von 5 € je Einheit einen Wert von 500 € je Kontrakt. Bei anderen Produkten kann dieser Multiplikator anders sein.

Wähle einen Kurs. Die Tabelle zeigt, welche Calls und Puts im Geld liegen und wie viel sie zur Summe beitragen. Null bedeutet hier null innerer Wert am Verfall, nicht automatisch null Gewinn oder Verlust über die gesamte Haltedauer.

Bei 100 € haben die 10 Calls mit Strike 95 € jeweils 5 € inneren Wert je Einheit. Ihr Gesamtwert beträgt 5 € × 10 × 100 = 5.000 €. Die 10 Puts mit Strike 105 € tragen ebenfalls 5 € × 10 × 100 = 5.000 € bei. Alle übrigen Optionen haben keinen inneren Wert. Zusammen ergibt das 10.000 €.

Bei 95 € bleiben alle Calls ohne inneren Wert. Die Puts mit Strike 100 € ergeben 5 € × 30 × 100 = 15.000 €, jene mit Strike 105 € ergeben 10 € × 10 × 100 = 10.000 €. Die Summe ist 25.000 €.

Bei 105 € bleiben alle Puts ohne inneren Wert. Die Calls mit Strike 95 € ergeben 10 € × 10 × 100 = 10.000 €, jene mit Strike 100 € ergeben 5 € × 20 × 100 = 10.000 €. Die Summe ist 20.000 €.

In diesem festen Modell fällt die Summe bis 100 € und steigt danach wieder. Daher ist 100 € der eindeutige Kandidat. Auch am Minimum bleiben zwei Serien im Geld: Max Pain bedeutet nicht, dass alle Optionen wertlos verfallen.

Eine Summenrechnung schafft noch keinen Auftrag, Aktien zu kaufen oder zu verkaufen. Der Marktpreis entsteht aus tatsächlich handelnder Nachfrage und tatsächlichem Angebot. Nachrichten, Quartalszahlen, große Aktienorders und allgemeine Marktbewegungen können Optionskonzentrationen überlagern.

Es gibt Forschung zu Pinning: Kursen, die sich nahe einem Optionsstrike zum Verfall konzentrieren. Das Modell von Avellaneda, Kasyan und Lipkin behandelt dabei bestimmte Positionierungs- und Hedging-Bedingungen. Diese Forschung ist keine Bestätigung dafür, dass der globale Max-Pain-Wert jeder Optionskette ein verlässliches Ziel ist.

• OI verändert sich: Neue Positionen, Schließungen, Ausübungen und Rollen in andere Laufzeiten verändern den Datenbestand.
• Positionen sind verknüpft: Ein Call kann Teil eines Spreads, einer Aktienabsicherung oder einer anderen Kombination sein.
• Teilnehmer bleiben unbekannt: OI identifiziert nicht einfach Käufer, Verkäufer oder deren Nettorisiko.
• Verfall ist produktspezifisch: Ausübungsstil, Abrechnungszeitpunkt, Referenzkurs und physische Lieferung oder Barausgleich müssen passen.
• Datenqualität zählt: Ein alter OI-Snapshot oder fehlende Strikes können ein anderes Minimum liefern.

Ein Kurs nahe dem berechneten Wert beweist keine Manipulation. Ein Kurs weit davon entfernt widerlegt wiederum nicht die Grundrechnung; er zeigt, dass eine statische Auszahlungssumme den tatsächlichen Kurs nicht bestimmen muss. Als Analysehilfe kann Max Pain eine Optionskette beschreiben. Für eine Handelsentscheidung allein reicht diese Zahl nicht.